央行全面上调货币市场利率 继续推进金融去杠杆

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随着央行推动金融去杠杆化，公开市场和银行间市场的流动性将面临压力。知情人士认为，“稳定中性”仍将是下一季度货币政策的主题。

2017年春节假期前，中国人民银行将中期贷款利率上调10个基点，春节后，央行上调了反向回购利率和长期贷款利率。

自央行在货币市场加息以来，市场一直在热烈讨论央行自春节以来是否已进入加息周期。

《21世纪经济报道》采访的许多经济学家表示，目前不存在提高存贷款利率的条件。货币市场加息的主要逻辑是，央行推动金融去杠杆化，抑制金融资产泡沫。

兴业银行(601166，BUY)首席经济学家、华富证券(Hua Fu Securities)首席经济学家鲁正伟表示，央行上调了反向回购利率，这当然是货币政策暂时的边际收紧；然而，在经济复苏基础不稳定、通胀压力有限的背景下，货币政策没有扭转的基础。“稳定中性”仍将是下一季度货币政策的主题。

除了金融去杠杆化，央行可能有意抑制第一季度的日常信贷供应。许多银行业分析师预计，今年1月份的信贷供应将超过去年同期，这与央行1月份收紧流动性的方向相矛盾。

货币市场利率调整不是“加息”

”(中央银行提高货币市场利率如反向回购和补充贷款)等于提高利率。这是非常错误的。”交通银行(601328，BUY)首席经济学家连平在接受《21世纪经济报道》采访时表示。

连平表示，加息的影响是全面而直接的，要么不加息，要么加息25个基点。基准利率的调整将对实体经济产生直接影响。很难说货币市场利率的调整是否会对实体经济产生影响。

春节前后，央行陆续调整了几项货币市场工具的利率，市场一度将此解读为央行加息，而“变相加息”和“平均加息”等说法甚嚣尘上。

连平表示，从去年底到今年年初，市场流动性比以前紧张，短期货币市场利率已经在上升。如果央行提供的融资工具的利率与市场利率不一致，就会出现利差，从而导致套利。央行不会大幅度提高货币市场利率来引导利率的上行，而是与市场利率的上行同步提高。

1月24日春节前，央行对22家金融机构实施了2455亿元人民币的金融杠杆操作，其中6个月1385亿元人民币，1年1070亿元人民币，利率分别为2.95%和3.1%，比上年同期上升10个基点。

春节后，2月3日，央行进行的7天、14天和28天反向回购操作的成功利率较节前分别小幅上升10个基点至2.35%、2.50%和2.65%；将slf隔夜利率提高35个基点至3.10%；SLF 7天和1个月的利率分别提高了10个基点至3.35%和3.70%。

连平认为，央行在货币市场加息的逻辑在于去杠杆化，抑制债券市场和房地产市场的泡沫。稳健和中性的货币政策意味着稳健和紧缩的调整方向，但仍然是稳健和渐进的，目前不存在大幅收紧货币政策的可能。

此前，汇丰银行首席经济学家屈宏斌在接受《21世纪经济报道》采访时表示，如果央行加息，政策效果将适得其反。在经济下行压力下，加息将进一步抑制需求，这将导致经济下行压力加大，资本外流进一步增加。因此，提高利率不是一个好的选择。另一方面，受美联储加息等因素影响，央行降息的时机已经过去。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮(600036，BUY)表示，央行在春节前上调小额贷款利率，是为了提高中长期利率，并在节后上调反向回购和slf利率，相当于央行全面上调了对市场融资的利率曲线，利率走廊总体呈上升趋势。显然，央行的货币政策调整倾向于中性和紧缩，而且速度快于市场预期。

或者阻止信贷在第一季度重新发放

随着央行推动金融去杠杆化，公开市场和银行间市场的流动性将面临压力。

风信息显示，截至2017年2月4日，央行公开市场反向回购余额为1.63万亿元。其中，下周反向回购余额为6250亿元(包括周日延期的300亿元)，下周反向回购余额为9000亿元。1月20日，央行通过为期28天的临时流动性便利化操作(tlf)向几家大型商业银行提供了临时流动性支持(约6000亿元人民币)。

未来两周，15250亿元的反向回购和1515亿元的多边基金将到期，另有6000亿元的tlf将到期。在去杠杆逻辑下，资金的退出将导致资金波动加剧，短期债券市场的调整尚未结束。

兴业银行首席经济学家、华富证券首席经济学家鲁正伟表示，从近年来的历史来看，1月份是一年中新增信贷规模最大的月份；自2013年以来，明年1月份新增贷款金额将不可避免地超过去年同期。1月份新增信贷的“最大额度”和“超上年”两个特征不能说是完全不合理的，但确实可能会导致市场预期偏离政策当局的预期。

例如，2016年1月，贷款额超过2.5万亿元，创单月贷款额纪录。因此，各地的房价也大幅上涨。如果2017年达到新高度的情况继续重演，很可能会让房地产市场的“泡沫预防”变得更加被动。

去年底，中央经济工作会议在部署2017年工作时，明确要求“把防范和控制金融风险放在更加重要的位置，解决一些风险点，防范和控制资产泡沫。”在这种背景下，除了必要的窗口指导之外，央行显然必须“公开”采取行动，以在整个市场上可见的实际行动，有效地引导和管理市场预期。

鲁政委认为，在这种情况下，与固定的存贷款基准利率不同，反向回购利率的调整更加灵活，其变化对实体经济融资成本的传导更加间接，耗时更长，非常适合作为一种临时手段。事实上，从当前宏观经济形势来看，经济稳定的基础仍然不稳定，货币政策不具备定向调整的条件。

《21世纪经济报道》在采访中发现，许多银行业分析师预测，今年1月份的信贷供应将超过去年的2.51万亿元，可能达到2.7万亿元，创下新高。

CICC认为，抵押贷款不会像市场预期的那样调整得太快，预计到2015年将缓慢恢复到平均每月2000亿元的规模；调查发现，清仓股份的实际债务投放更快，与产业基金相关的信贷服务预计将延迟6个月。

国泰君安(601211，BUY)分析师邱在报告中表示，应在节前上调中长期mlf利率，节后上调短期slf和反向回购利率。一是消除银行为降低资本成本而缩短债务期限的道德风险，二是保持货币政策和去杠杆化之间紧密平衡的连续性。据传闻，slf利率可能会承担一定的纪律职能，而加息是与精神创伤和痛苦评估结果联系在一起的。这一措施主要是对流动性紧张的金融机构进行限制，但对于流动性好的金融机构来说具有明显的信号意义，因为它们可以选择不申请补充贷款。

陆政委表示，"稳定与中立"将是下季度货币政策的主旋律。随着早期去杠杆化和去泡沫化的持续，泡沫风险将逐渐降低，而稳定增长的重要性可能再次上升，这将使未来的政策重点再次发生变化。